出品：新浪財(cái)經(jīng)上市公司研究院

　　文/夏蟲(chóng)工作室

　　核心觀點(diǎn)：道通科技啟動(dòng)港股上市眾多疑問(wèn)待解，公司自科創(chuàng)板上市后為何頻繁募資？為何公司財(cái)務(wù)總監(jiān)頻繁更換？值得注意的是，道通科技一邊出現(xiàn)高毛利低周轉(zhuǎn)情形；另一邊公司高毛利率背后疑現(xiàn)內(nèi)部交易，這又是否需要警惕可能的轉(zhuǎn)移定價(jià)或者稅務(wù)稽查等風(fēng)險(xiǎn)？與此同時(shí)，道通科技高增業(yè)績(jī)背后應(yīng)收存貨雙高，經(jīng)銷(xiāo)模式究竟是壓資金還是另有玄機(jī)？

　　近日，道通科技正式向港交所遞表，擬在香港主板掛牌上市。

　　對(duì)于此次港股募資，公司曾對(duì)外表示，其為深化國(guó)際化戰(zhàn)略布局，增強(qiáng)境外投融資及運(yùn)營(yíng)能力，持續(xù)吸引并聚集優(yōu)秀人才，進(jìn)一步提升公司綜合競(jìng)爭(zhēng)實(shí)力。

　　不斷募資究竟為何？

　　道通科技自科創(chuàng)板2020年掛牌上市以來(lái)，募資不斷，且部分募資均用來(lái)補(bǔ)流。

　　需要指出的是，公司整體業(yè)績(jī)成長(zhǎng)性尚可，除2022年疫情等影響外，公司大部分財(cái)年?duì)I收增速均超20%，高點(diǎn)時(shí)增速一度超40%。

　　業(yè)績(jī)?nèi)绱烁咴鱿?，道通科技似乎?duì)資金需求較大，僅募投補(bǔ)流資金累計(jì)超10億元。

　　2020年2月13日，道通科技在上交所科創(chuàng)板上市。招股書(shū)顯示，公司原計(jì)劃擬募集資金6.5億元，分別用于道通科技西安西北總部基地及研發(fā)中心建設(shè)項(xiàng)目、汽車(chē)智能診斷云服務(wù)平臺(tái)建設(shè)項(xiàng)目。最終，公司發(fā)行募集資金總額超12億元，募集資金凈額為10.99億元，相比原計(jì)劃超募4億元。

　　根據(jù)公司實(shí)際使用首發(fā)IPO募集資金情況看，公司最終使用了6.5億元用于補(bǔ)充流動(dòng)性，占IPO整體募資金額一半左右。

　　2022年7月5日晚，道通科技發(fā)布公告稱(chēng)公司發(fā)行12.8億元可轉(zhuǎn)債，用于投建道通科技研發(fā)中心建設(shè)暨新一代智能維修及新能源綜合解決方案研發(fā)項(xiàng)目和補(bǔ)充流動(dòng)資金。最終，公司用于近4億元，占可轉(zhuǎn)債募資總額近三成資金用于補(bǔ)充流動(dòng)性。

　　2023年3月，公司又再次拋出定增募資計(jì)劃。根據(jù)公告顯示，本次向特定對(duì)象發(fā)行股票募集資金總額不超過(guò)8.06億元，扣除發(fā)行費(fèi)用后的凈額擬投資于新能源技術(shù)研發(fā)項(xiàng)目、美國(guó)新能源產(chǎn)品生產(chǎn)基地建設(shè)項(xiàng)目、補(bǔ)充流動(dòng)資金等。需要指出的是，公司“頂格”補(bǔ)流，計(jì)劃補(bǔ)流資金占比近三成。需要指出的是，道通科技此次定增募資并未成功發(fā)行。最終，道通科技及保薦人向上交所提交“撤回”定增申請(qǐng)。

　　綜上可以看出，道通科技僅募投補(bǔ)流資金超10億元。公司資產(chǎn)負(fù)債表率盡管呈現(xiàn)出攀升趨勢(shì)，但整體仍低于60%。道通科技不斷募資補(bǔ)流又是為何？

　　經(jīng)銷(xiāo)模式占資金？應(yīng)收與存貨雙高

　　公司是一家汽車(chē)電子企業(yè)，主營(yíng)業(yè)務(wù)為汽車(chē)綜合診斷及檢測(cè)業(yè)務(wù)，主要產(chǎn)品涵蓋汽車(chē)綜合診斷、TPMS（胎壓監(jiān)測(cè)系統(tǒng)）、ADAS智能檢測(cè)標(biāo)定及相關(guān)軟件云服務(wù)等，而后又切入新能源充電服務(wù)賽道。公司產(chǎn)品主銷(xiāo)美國(guó)、歐洲、日本、澳大利亞等70多個(gè)國(guó)家和地區(qū)。招股書(shū)顯示，公司中國(guó)內(nèi)地以為的收入占比超90%以上，換言之，公司業(yè)務(wù)主要集中在海外。

　　從公司盈利質(zhì)量看，公司凈現(xiàn)比呈現(xiàn)出波動(dòng)狀態(tài)，盈利質(zhì)量穩(wěn)定性或待考。根據(jù)wind數(shù)據(jù)顯示，2020年至2025年三季度，公司的凈現(xiàn)金流分別為5.7億元、-1.45億元、-3.83億元、4.34億元、7.48億元及2.02億元?？梢钥闯?，公司的凈現(xiàn)比呈現(xiàn)出劇烈波動(dòng)狀態(tài)。

　　道通科技主要依賴(lài)經(jīng)銷(xiāo)商模式驅(qū)動(dòng)，經(jīng)銷(xiāo)商收入占比超八成。據(jù)招股書(shū)披露，2022年、2023年及2024年以及截至2024年及2025年6月30日止六個(gè)月，公司來(lái)自經(jīng)銷(xiāo)商收入占比分別為90.9%、84.5%、83.5%、80.9%及85.3%。

　　在這種模式下，公司的存貨與應(yīng)收款占比較高。截止三季報(bào)末，公司存貨與應(yīng)收賬款之和為28.7億元，占總資產(chǎn)之和為42%。

　　來(lái)源：wind

　　財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)有無(wú)異常？財(cái)務(wù)總監(jiān)頻繁更換

　　一方面，道通科技出現(xiàn)高毛利低周轉(zhuǎn)情形。

　　與同行相比，道通科技毛利率水平遠(yuǎn)超同行，2024年數(shù)據(jù)顯示，元征科技、保隆科技、萬(wàn)通智控的毛利率分別為47.56%、25.05%、34.54%，三家毛利率均值為35.72%；而道通科技毛利率則高達(dá)55.31%，遠(yuǎn)超行業(yè)均值。

　　然而，道通科技高毛利率同時(shí)又呈現(xiàn)出低周轉(zhuǎn)率情況。Wind數(shù)據(jù)顯示，公司近五年的存貨周轉(zhuǎn)率水平常年維持在1至1.5之間；而同行存貨周轉(zhuǎn)率水平均在2及以上，元征科技的存貨周轉(zhuǎn)率高時(shí)超4，其周轉(zhuǎn)效率遠(yuǎn)大于道通科技。

　　為何與同行出現(xiàn)如此之大差異，這又是否正常？

　　公司曾在公告給出如下解釋?zhuān)劳萍嫉拇尕浿苻D(zhuǎn)率低于同行業(yè)可比公司，主要與公司的經(jīng)營(yíng)模式有關(guān)。道通科技稱(chēng)其產(chǎn)品以出口為主，產(chǎn)品從國(guó)內(nèi)和越南生產(chǎn)后，一般通過(guò)海運(yùn)方式發(fā)運(yùn)到美國(guó)、歐洲等海外子公司倉(cāng)庫(kù)，通常需要1.5至2個(gè)月時(shí)間；同時(shí)為了快速響應(yīng)客戶需求，保證銷(xiāo)售訂單及時(shí)交付，公司通常需要按未來(lái)2至3個(gè)月的銷(xiāo)售訂單量來(lái)備貨。萬(wàn)通智控的海外銷(xiāo)售占比與公司相比相對(duì)較低，主要通過(guò)境內(nèi)公司自營(yíng)實(shí)現(xiàn)對(duì)外銷(xiāo)售，生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)周期短，存貨周轉(zhuǎn)率高于公司。元征科技的海外銷(xiāo)售占比與公司相比相對(duì)較低，且主要通過(guò)境內(nèi)公司自營(yíng)實(shí)現(xiàn)對(duì)外銷(xiāo)售。保隆科技OEM銷(xiāo)售收入占比較高，OEM銷(xiāo)售主要執(zhí)行倉(cāng)儲(chǔ)銷(xiāo)售模式，在整車(chē)制造商、汽車(chē)一級(jí)零部件供應(yīng)商附近建立倉(cāng)儲(chǔ)點(diǎn)，根據(jù)對(duì)方需求情況儲(chǔ)備合理的安全庫(kù)存即可。

　　另一方面，道通科技高毛利率背后疑現(xiàn)內(nèi)部交易。

　　在道通科技銷(xiāo)售過(guò)程中，道通科技在海外設(shè)立銷(xiāo)售平臺(tái)，通常由道通科技或道通越南出口發(fā)貨給美國(guó)、歐洲、日本、墨西哥等核心境外貿(mào)易公司，統(tǒng)一管理境外庫(kù)存，再由境外子公司銷(xiāo)售給當(dāng)?shù)乜蛻簟?/p>

　　如道通科技設(shè)立貿(mào)易公司道通紐約，其即為公司設(shè)立在北美地區(qū)的銷(xiāo)售平臺(tái)公司，主要負(fù)責(zé)北美地區(qū)的銷(xiāo)售業(yè)務(wù)，其主要供應(yīng)商包括道通科技、道通越南等道通科技合并范圍內(nèi)公司。至此，讓人疑惑的是，為何道通科技不直接銷(xiāo)售給終端客戶，而是嵌入一個(gè)內(nèi)部交易環(huán)節(jié)？

　　境內(nèi)外母子公司內(nèi)部交易，若定價(jià)不規(guī)范及有失公允性等情況，則極容易誘發(fā)轉(zhuǎn)移定價(jià)或稅務(wù)稽查等風(fēng)險(xiǎn)。

　　如通過(guò)不合理定價(jià)將利潤(rùn)留在低稅地子公司，侵蝕高稅地稅基。以天一恩華為例，利潤(rùn)集中于“免稅區(qū)”子公司，被質(zhì)疑通過(guò)不合理轉(zhuǎn)移定價(jià)減稅。

　　又如關(guān)聯(lián)交易定價(jià)不遵循獨(dú)立交易原則，導(dǎo)致利潤(rùn)異常轉(zhuǎn)移。以SKF法國(guó)案為例，SKF是一家專(zhuān)門(mén)生產(chǎn)球軸承和密封件的瑞典跨國(guó)公司，A公司是SKF集團(tuán)設(shè)立于法國(guó)的大尺寸工業(yè)球軸承生產(chǎn)制造公司。A公司生產(chǎn)的成品直接出售給SKF集團(tuán)內(nèi)的銷(xiāo)售公司，再由這些關(guān)聯(lián)銷(xiāo)售公司出售給給第三方客戶。A公司產(chǎn)品的銷(xiāo)售價(jià)格由瑞典母公司按月確定，母公司在保證集團(tuán)公司整體3%毛利率的基礎(chǔ)上確定A公司的銷(xiāo)售價(jià)格。根據(jù)該定價(jià)策略，A公司的銷(xiāo)售價(jià)格無(wú)需考慮其生產(chǎn)成本，因此，A公司自2005年以來(lái)大部分年度處于虧損狀態(tài)（僅2008年盈利），而SKF集團(tuán)整體的利潤(rùn)率維持在6%-14%。最終，被當(dāng)?shù)厮痉C(jī)構(gòu)判定A公司的關(guān)聯(lián)企業(yè)間轉(zhuǎn)讓定價(jià)政策存在主觀上將利潤(rùn)轉(zhuǎn)移至境外企業(yè)的意圖，并實(shí)際上造成了A公司的虧損。

　　我們注意到，道通科技遠(yuǎn)超同行毛利率背后出現(xiàn)接近100%的毛利率，相關(guān)收入成本配比性或有待觀察。根據(jù)公司業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)進(jìn)一步拆分發(fā)現(xiàn)，公司軟件云服務(wù)毛利率高達(dá)99.46%，遠(yuǎn)超茅臺(tái)水平。

　　與此同時(shí)，公司的遞延所得稅資產(chǎn)呈現(xiàn)出持續(xù)攀升態(tài)勢(shì)，由2020年的1.33億元漲至2025年三季度末的3.64億元，漲幅超170%。需要補(bǔ)充的是，內(nèi)部交易未實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)形成的遞延所得稅資產(chǎn)等。

　　需要指出的是，確認(rèn)遞延所得稅資產(chǎn)可以實(shí)現(xiàn)降低當(dāng)期費(fèi)用增加賬面利潤(rùn)的目的。當(dāng)企業(yè)預(yù)計(jì)未來(lái)有足夠的應(yīng)納稅所得額用以抵扣當(dāng)前產(chǎn)生的可抵扣暫時(shí)性差異（如資產(chǎn)減值準(zhǔn)備、可結(jié)轉(zhuǎn)以后年度彌補(bǔ)的虧損等）時(shí)，可以確認(rèn)遞延所得稅資產(chǎn)。這會(huì)導(dǎo)致借記“遞延所得稅資產(chǎn)”，貸記“所得稅費(fèi)用”，從而增加當(dāng)期凈利潤(rùn)。遞延所得稅費(fèi)用為負(fù)，通常意味著本期確認(rèn)了較多的遞延所得稅資產(chǎn)。值得注意的是，道通科技近五年遞延所得稅費(fèi)用中，僅2022年為正，其他年份均為負(fù)數(shù)。

　　道通科技究竟有沒(méi)有通過(guò)相關(guān)財(cái)技調(diào)節(jié)報(bào)表我們不得而知，但可以確定的是，公司近年凈利潤(rùn)增速顯著跑贏營(yíng)收。

　　此外，道通科技人均創(chuàng)收呈現(xiàn)出持續(xù)上漲態(tài)勢(shì)，但人均支付職工現(xiàn)金卻呈現(xiàn)出波動(dòng)，2022年人均支付給職工以及為職工支付的現(xiàn)金為44萬(wàn)元，較2020年增長(zhǎng)超1.4倍；而2024年該指標(biāo)較2022年卻大降近30%。

　　上述一系列數(shù)據(jù)表現(xiàn)是否異常？這又是否進(jìn)一步考驗(yàn)相關(guān)數(shù)據(jù)真實(shí)性？需要引起投資者高度關(guān)注的是，公司近年財(cái)務(wù)總監(jiān)更換過(guò)于頻繁。

　　道通科技近四年頻繁更換財(cái)務(wù)總監(jiān)，2021年8月王勇辭職后由方文彬接任；2023年4月方文彬離職，田爽繼任；同年9月田爽又再次辭任，范瑩接棒；2024年9月范瑩也因個(gè)人原因辭職，目前由董事長(zhǎng)兼總經(jīng)理李紅京代行職責(zé)，公司稱(chēng)各項(xiàng)交接妥善，未影響日常運(yùn)營(yíng)。

　　此外，公司近期因信披相關(guān)責(zé)任人遭監(jiān)管出具警示函。

　　12月6日，道通科技發(fā)布公告稱(chēng)，公司因未審議并披露關(guān)聯(lián)交易變更事項(xiàng)、未披露關(guān)聯(lián)方資金占用事項(xiàng)等信息披露違規(guī)問(wèn)題，被深圳證監(jiān)局采取責(zé)令改正的監(jiān)管措施，并對(duì)相關(guān)責(zé)任人李紅京、農(nóng)穎斌、方文彬出具警示函。