收購(gòu)公告發(fā)布次日，探路者股價(jià)暴跌超過12%，市場(chǎng)正用真金白銀對(duì)這筆高達(dá)6.78億元的跨界收購(gòu)?fù)冻霾恍湃纹薄?/p>

　　2025年12月1日晚，戶外用品企業(yè)探路者公告將斥資約6.78億元現(xiàn)金收購(gòu)兩家芯片公司各51%股權(quán)。第二天，其股價(jià)收盤暴跌12.07%，市值跌至92億元左右。收購(gòu)目標(biāo)貝特萊以收益法估值6.506億元，增值率363.26%；上海通途估值7.0278億元，增值率更是高達(dá) 2119.65%。

　　規(guī)避借殼疑云

　　探路者此次收購(gòu)雖未觸發(fā)借殼上市標(biāo)準(zhǔn)，但引發(fā)市場(chǎng)對(duì)其“類借殼”操作的質(zhì)疑。作為戶外用品企業(yè)，其主營(yíng)業(yè)務(wù)已經(jīng)發(fā)生重大變化。

　　自2021年控制權(quán)轉(zhuǎn)移給芯片行業(yè)背景的李明后，公司戰(zhàn)略方向徹底轉(zhuǎn)向“戶外+芯片”雙主業(yè)模式。

　　從業(yè)績(jī)構(gòu)成看，芯片業(yè)務(wù)營(yíng)收占比從2022年的僅0.74%快速提升至2024年的13.97%。隨著此次收購(gòu)?fù)瓿?，芯片業(yè)務(wù)占比將進(jìn)一步擴(kuò)大。

　　根據(jù)現(xiàn)行監(jiān)管規(guī)定，借殼上市的認(rèn)定主要考察控制權(quán)變更和主營(yíng)業(yè)務(wù)變化。盡管探路者控制權(quán)在2021年已完成變更，但通過持續(xù)并購(gòu)使主營(yíng)業(yè)務(wù)發(fā)生重大變化，實(shí)質(zhì)上已偏離原有主營(yíng)業(yè)務(wù)軌道，規(guī)避“36個(gè)月”的借殼上市規(guī)定。

　　李明入主后推動(dòng)探路者進(jìn)軍芯片領(lǐng)域，這些收購(gòu)幾乎全部來自他熟悉的半導(dǎo)體行業(yè)。與此次收購(gòu)?fù)酵七M(jìn)的，還有一項(xiàng)向?qū)嵖厝思捌淇刂破髽I(yè)定向增發(fā)募資18.58億元的計(jì)劃。這種“一邊大手筆收購(gòu)，一邊大規(guī)模融資”的操作模式，引起了市場(chǎng)對(duì)資金流向和真實(shí)用途的關(guān)注。

　　估值疑云：兩家標(biāo)的公司增值率分別高達(dá)2119.65%、363.26%

　　此次收購(gòu)最引人注目的是兩家標(biāo)的公司的估值水平。

　　貝特萊100%股權(quán)估值6.506億元，相比凈資產(chǎn)賬面價(jià)值增值363.26%；上海通途估值7.0278億元，增值率更是高達(dá)驚人的2119.65%。

　　評(píng)估方法均采用收益法，兩家公司的估值與其當(dāng)前財(cái)務(wù)表現(xiàn)形成鮮明對(duì)比。兩家標(biāo)的公司在收購(gòu)前的業(yè)績(jī)表現(xiàn)并不穩(wěn)定。上海通途2025年1——8月實(shí)現(xiàn)營(yíng)收1.05億元，凈利潤(rùn)1888.61萬元。

　　在交易細(xì)節(jié)中，隱藏著更值得關(guān)注的關(guān)聯(lián)關(guān)系問題。上海通途存在股權(quán)代持情況。本次交易前，上海通途由杜鈞麗、林江分別持股70%、30%，其中杜鈞麗代林江持有2.12%股權(quán)，代陳濤22%股權(quán)；本次交易后，探路者、杜鈞麗、林江持股比例分別變更為51%、34.3%、14.7%，其中杜鈞麗代林江持有1.04%股權(quán)，代陳濤持有10.78%股權(quán)

　　由此可知，即使交易完成后，代持關(guān)系依然存在，只是比例有所變化。

　　在貝特萊的交易中，存在明顯的差異化定價(jià)問題。針對(duì)不同賣方，貝特萊100%股權(quán)的估值從4.44億元到7.69億元不等。其中創(chuàng)始人張弛等人獲得的估值為4.44億元，而投資人獲得的估值高達(dá)7.69億元，持股平臺(tái)獲得的估值為6.3億元。

　　這種“同股不同價(jià)”的安排在市場(chǎng)化并購(gòu)中并不常見，可能影響交易公平性。

　　股價(jià)大幅異動(dòng)疑云

　　資本市場(chǎng)對(duì)此次收購(gòu)的反應(yīng)相當(dāng)消極。公告發(fā)布后次日，探路者股價(jià)大幅收跌12.07%，顯示出投資者對(duì)這起并購(gòu)案的疑慮。

　　從股價(jià)走勢(shì)看，探路者股價(jià)自2025年10月下旬以來持續(xù)上行。這種公告前的股價(jià)異動(dòng)值得關(guān)注，是否存在信息泄露尚不得而知。

　　機(jī)構(gòu)對(duì)此次收購(gòu)的看法也存在分歧。有分析認(rèn)為，此次收購(gòu)是探路者在半導(dǎo)體與戶外兩大產(chǎn)業(yè)間架起的橋梁。貝特萊與上海通途的技術(shù)壁壘構(gòu)筑了收益安全墊，生態(tài)閉環(huán)的形成讓芯片業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)質(zhì)的飛躍。

　　但也有分析指出，探路者主營(yíng)業(yè)務(wù)疲軟、動(dòng)用大量現(xiàn)金跨界收購(gòu)將加劇財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

　　在收購(gòu)公告發(fā)布次日，公司股價(jià)便大幅收跌12.07%，反映出投資者對(duì)其跨界芯片并購(gòu)的真實(shí)看法。

　　注：本文創(chuàng)作借助AI工具收集整理市場(chǎng)數(shù)據(jù)和行業(yè)信息撰寫成文。