紐約聯(lián)儲(chǔ)17日發(fā)表兩份聲明，稱將于5月24日展開(kāi)小規(guī)模國(guó)債公開(kāi)銷售，并將于5月25日和6月1日分別開(kāi)展兩次小規(guī)模機(jī)構(gòu)MBS出售，引發(fā)市場(chǎng)聯(lián)想。筆者認(rèn)為，這種試探性行動(dòng)可能成為美聯(lián)儲(chǔ)資產(chǎn)負(fù)債表“瘦身”運(yùn)動(dòng)的開(kāi)始，但是目前測(cè)試性質(zhì)更為明顯，大規(guī)模地有序縮減資產(chǎn)負(fù)債表的時(shí)機(jī)并未到來(lái)。

　　從此次出售債券的金額來(lái)看，1.5億美元國(guó)債和不超過(guò)2.5億美元MBS僅占美聯(lián)儲(chǔ)資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模的不到萬(wàn)分之一。聲明也強(qiáng)調(diào)這些操作并不代表貨幣政策的改變，不能被當(dāng)作未來(lái)貨幣政策立場(chǎng)作出任何變更的時(shí)點(diǎn)的參考。

　　美聯(lián)儲(chǔ)抗擊金融危機(jī)的量化寬松貨幣政策給美國(guó)留下了幾大問(wèn)題，列于首位的就是龐大的資產(chǎn)負(fù)債表。毋庸置疑，在加息進(jìn)程開(kāi)啟后，開(kāi)始縮減資產(chǎn)負(fù)債表只是時(shí)間早晚。但是，縮減資產(chǎn)負(fù)債表難以成為當(dāng)前貨幣政策的主導(dǎo)內(nèi)容，近期內(nèi)不會(huì)開(kāi)始持續(xù)的“縮表”行為。

　　其一，從美國(guó)經(jīng)濟(jì)走勢(shì)看，當(dāng)前的美國(guó)經(jīng)濟(jì)并未出現(xiàn)一面倒的強(qiáng)勁增長(zhǎng)。最近公布的GDP數(shù)據(jù)顯示經(jīng)濟(jì)動(dòng)能有所減弱，但最新公布的工業(yè)生產(chǎn)、非制造業(yè)PMI以及房地產(chǎn)市場(chǎng)數(shù)據(jù)尚屬良好。美國(guó)經(jīng)濟(jì)走勢(shì)在持續(xù)此前反復(fù)中溫和復(fù)蘇的態(tài)勢(shì)，而外圍經(jīng)濟(jì)環(huán)境并無(wú)好轉(zhuǎn)，通脹數(shù)據(jù)也顯得平淡。在這種情況下，美聯(lián)儲(chǔ)先是跳過(guò)4月的加息窗口，目前市場(chǎng)對(duì)其6月加息的預(yù)期也不十分明確。

　　其二，從美聯(lián)儲(chǔ)近年貨幣政策的取向看，為了避免以往政策操作過(guò)程中遇到的大幅市場(chǎng)震蕩，漸進(jìn)推進(jìn)和與市場(chǎng)溝通已經(jīng)成為政策推動(dòng)的主節(jié)奏。今年初，美聯(lián)儲(chǔ)曾表態(tài)會(huì)對(duì)縮減其資產(chǎn)負(fù)債表做一些測(cè)試。美聯(lián)儲(chǔ)主席耶倫4月表示，會(huì)等待利率略微更高時(shí)開(kāi)始縮減資產(chǎn)負(fù)債表，因此在利率水平走穩(wěn)前美聯(lián)儲(chǔ)難以開(kāi)始持續(xù)的“縮表”行動(dòng)。

　　其三，從縮減資產(chǎn)負(fù)債表的影響看，持續(xù)收回流動(dòng)性將產(chǎn)生一系列沖擊。美國(guó)股市將首當(dāng)其沖遭到?jīng)_擊，對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)造成沖擊在所難免，在企業(yè)對(duì)經(jīng)濟(jì)前景信心不足的情況下，還可能影響企業(yè)的生產(chǎn)意愿，影響就業(yè)和消費(fèi)。從整體而言，對(duì)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生的影響并不亞于加息。

　　危機(jī)前，美國(guó)資產(chǎn)負(fù)債表的規(guī)模僅為8200億至8300億美元。危機(jī)開(kāi)始后，2008年資產(chǎn)負(fù)債表迅速擴(kuò)大到2萬(wàn)億美元，此后用了大約四年時(shí)間突破3萬(wàn)億美元，而突破4萬(wàn)億美元僅又用了一年左右時(shí)間。今年2月，這個(gè)數(shù)字為4.445萬(wàn)億美元。在這個(gè)擴(kuò)張過(guò)程中，基礎(chǔ)貨幣擴(kuò)大效應(yīng)不斷刺激著美國(guó)經(jīng)濟(jì)，引導(dǎo)其逐漸走上復(fù)蘇之路。

　　從此次美聯(lián)儲(chǔ)小規(guī)模出售國(guó)債和MBS的行為看，如果測(cè)試情況平穩(wěn)可控，調(diào)整資產(chǎn)負(fù)債表和加息的配合，有可能成為美聯(lián)儲(chǔ)下一階段的貨幣政策組合。美聯(lián)儲(chǔ)可能首先會(huì)在短期債券到期時(shí)順勢(shì)而為進(jìn)行“縮表”，也可能會(huì)適時(shí)購(gòu)買(mǎi)或拋售資產(chǎn)，調(diào)整資產(chǎn)負(fù)債表結(jié)構(gòu)，平滑波動(dòng)，減少對(duì)長(zhǎng)期利率的沖擊。對(duì)于期限較長(zhǎng)的MBS，更難以采取大幅拋售政策。

　　無(wú)論采取何種對(duì)策，和加息決策相同，對(duì)資產(chǎn)負(fù)債表的調(diào)整基調(diào)也將緩慢漸進(jìn)。在實(shí)際操作層面，美聯(lián)儲(chǔ)資產(chǎn)負(fù)債表的收縮需要維持多大的規(guī)模，將主要取決于宏觀經(jīng)濟(jì)所處的周期，以及央行對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)進(jìn)行干預(yù)的方向與力度。從時(shí)間長(zhǎng)度來(lái)看，5至8年甚至更長(zhǎng)均有可能。（周武英）